Kas negerai su rizikos kapitalu?

1996 m. vasarą Silicio slėnio rizikos kapitalistai įdėjo kelis milijonus dolerių į telekomunikacijų įrangos startuolį, pavadintą Juniper Networks. Po trejų metų, po dar kelių finansavimo ciklų ir pirmojo produkto išleidimo, „Juniper“ mėgavosi pirminiu viešu akcijų siūlymu arba IPO. Pirmosios prekybos dienos pabaigoje jos vertė buvo beveik 5 milijardai dolerių, o per devynis mėnesius – beveik 10 kartų daugiau. Tuo tarpu pirmieji rizikos investuotojai sugebėjo pasitraukti su didesniu nei 10 000 procentų pelnu.

Maždaug tuo metu, kai „Juniper“ išėjo į viešumą, Silicio slėnio rizikos kapitalistai skyrė pinigų naujam tinklo startuoliui „Procket Networks“. Šį kartą pradinės investicijos buvo didesnės, o per nuoseklius finansavimo etapus Procket surinko beveik 300 mln. USD rizikos pinigų. Tačiau praėjus trejiems metams nuo veiklos pradžios, bendrovė vis dar nebuvo išleidusi į rinką produkto, o 2004 m. jos turtą įsigijo „Cisco“ sudarant tiesioginį pardavimo sandorį. Šį kartą rizikos kapitalo įmonės pasitraukė su tik dalele pradinių investicijų.

Ši istorija buvo mūsų 2010 m. kovo mėnesio numerio dalis

• Žr. likusią numerio dalį
• Prenumeruoti

Skirtumas tarp šių dviejų istorijų, be abejo, yra skirtumas tarp 1990-ųjų pabaigos technologijų akcijų burbulo ir pasaulio po to burbulo sprogimo. Tačiau pastaruoju metu tai taip pat atrodo kaip skirtumas tarp istorinio rizikos kapitalo įvaizdžio ir atšiaurios dabartinio verslo realybės. Prieš dešimtmetį rizikos kapitalistai atrodė kaip tikri alchemikai, galintys net startuolių nuodegą paversti gryniausiu auksu. Tačiau pastaraisiais metais ši pramonė atrodė mažiau stebuklinga nei kasdieniška. Nuo 2004 m. jos vidutinė penkerių metų grąža svyravo apie nulį. Didelės kainos IPO tapo retais įvykiais, net kai rizikos kapitalo įmonės ir toliau kiekvienais metais išleidžia dešimtis milijardų dolerių naujoms įmonėms. Kaip atvirai sako Fred Wilson, Union Square Ventures direktorius, rizikos kapitalo fondai, kaip visuma, iš esmės neuždirbo pinigų visą dešimtmetį.

Natūralu, kad rizikos kapitalistai neliko abejingi šiems pokyčiams. Priešingai, sielos ieškojimas kartais priminė maoistų savikritikos seansus. Žodis krizė tapo visur paplitęs. „Matrix Capital“ įkūrėjas Paulas Ferri sakė „Wall Street Journal“. 2006 m., kad pramonė dabar neturi ekonomiškai perspektyvaus verslo modelio. 2005 m. birželio mėn. šio žurnalo numeryje „Yankee Group“ įkūrėjas Howardas Andersonas atsisveikino su rizikos kapitalu. Ir kai praėjusią vasarą vadovų paieškos įmonė „Polachi and Co.“ paklausė tūkstančio rizikos kapitalo įmonių. Ar rizikos kapitalo verslas žlugo? daugiau nei pusė teigė, kad taip. Įvertinus pagrindinį vaidmenį, kurį rizikos kapitalas suvaidino finansuojant Amerikos inovacijas per pastaruosius 50 metų, ši išvada atrodo grėsminga. (Kito specialisto nuomonę apie rizikos kapitalo būklę rasite Steve'o Jurvetsono užrašų knygelėje The Pace of Innovation Never Falters.)

Apžvelgti dalykai

• Sulaužytų svajonių bulvaras: kodėl visuomenės pastangos skatinti verslumą ir rizikos kapitalą žlugo – ir ką su tuo daryti

  Joshas Lerneris
  Prinstono universiteto leidykla, 2009 m

  
  
  

Tam tikras krūtų plakimas, be abejo, yra neišvengiamas. Pakilimai ir nuosmukiai buvo būdingi rizikos kapitalo pramonei nuo pat jos įkūrimo šeštojo dešimtmečio pabaigoje. Kaip sako Harvardo mokslininkas Joshas Lerneris Broken Dreams bulvare, savo naujoje knygoje apie visuomenės pastangų didinti rizikos kapitalą istoriją, grupės nuolat pritraukdavo didžiulius kapitalo kiekius, kuriuos investavo kvailai, arba finansuodamos verslininkus, kurie niekada neturėjo pritraukti kapitalo. pirmoje vietoje, ar kitaip duoti per daug pinigų perspektyviems verslininkams. (Žr. Viešojo finansavimo verslumo Lernerio užrašų knygelę apie naujausias vyriausybės pastangas skatinti naujoves.) Be to, po šių siautulių kylančios nuosmukiai linkę sukelti gilų pesimizmą – 1994 m., prieš pat XX amžiaus dešimtojo dešimtmečio pabaigos bumą, Paulas Gompersas iš Čikagos universiteto paskelbė pagrindinį pramonės tyrimą pavadinimu „Rizikos kapitalo kilimas ir kritimas“. . Turint omenyje, kad ką tik išgyvenome dviejų turto burbulų sprogimą ir kad akcijų rinka – tradicinis rizikos kapitalistų pasitraukimas – per 10 metų niekur nedingo, būtų stebėtina, jei žmonės nebūtų niūrūs.

Nepaisant to, būtų klaidinga manyti, kad pramonės problemos išnyks, kai ekonomika atsigaus. Vietoj to, atrodo aišku, kad bent kai kurie veiksniai, dėl kurių didžiulė grąža buvo reta, yra struktūrinių, o ne ciklinių poslinkių pasekmė, ir rizikos kapitalistai turės prisitaikyti.

Pirmiausia, įmonių steigimo ir įmonių pelningumo tokiuose sektoriuose kaip informacinės technologijos sąnaudos smarkiai sumažėjo dėl atvirojo kodo programinės įrangos, inžinerijos globalizacijos, pralaidumo ir infrastruktūros pakeitimo prekėmis ir kitų veiksnių. Pavyzdžiui, Wilsonas apskaičiavo, kad per pastarąjį dešimtmetį sąnaudos sumažėjo bent dydžiu. Tai suteikia verslininkams daugiau svertų, nes jie mažiau trokšta kapitalo. Tuo pačiu metu sektoriai, kuriuose rizikos kapitalas tradiciškai padarė didžiulį poveikį, pavyzdžiui, IT ir telekomunikacijos, nebeauga taip greitai, kaip anksčiau. Be to, didžioji dalis vertės, kurią sukuria naujos įmonės tokiose srityse kaip socialiniai tinklai, bent jau šiuo metu nėra paversta pinigais – nauda, ​​kurią gauna vartotojai, nėra paverčiama doleriais. Dabar tinkle yra karta, kuri vadovaujasi prielaida, kad viskas turi būti nemokama. Bet kokia prielaida, kad jie bus tokia pat pelninga klientų grupė kaip įmonių IT skyriai, gali būti klaidinga.

Galiausiai, atviras klausimas, ar IPO vėl taps aukso kasykla, kokia buvo anksčiau rizikos kapitalistams. 2009 m. į biržą buvo išleista tik 13 rizikos įmonių, kurių skaičius sumažėjo nuo 94 2004 m. ir 271 bumo įkarštyje, 1999 m. Tačiau nė viena įmonė neatrodo taip labai trokšta tai padaryti. Problema yra abiejose pusėse: verslininkai netrokšta viešinti savo įmonių, kaip kadaise, o investuotojai nereikalauja daugiau viešų pasiūlymų. Akcinės bendrovės valdymas yra sudėtingesnis nei bet kada anksčiau: reikia laikytis daugiau taisyklių, didesnis akcininkų spaudimas ir, bent jau pastaruoju metu, didesnis nepastovumas. Dar svarbiau, kad IPO kainodara yra racionalesnė nei anksčiau. Tai labai svarbu, nes rizikos kapitalo investuotojai uždirbo didžiąją dalį savo pinigų pavertę startuolius valstybinėmis įmonėmis. Pavyzdžiui, Andersonas mano, kad protingesnis vertinimas yra pramonės problemos esmė. Jo teigimu, visa rinka tapo brandesnė. Apskritai tai nėra blogai, tačiau tai nėra gerai rizikos kapitalistams, nes mes mėgstame neracionalias rinkas. Dėl jų daug lengviau gauti pasipiktinusių laimėtojų, kurių jums reikia, kad verslo ekonomika veiktų. Yra išimčių – baterijų gamintoja A123 Systems (į kurią Andersonas investavo) surinko 380 mln. USD, kai buvo paskelbta viešai praėjusį rudenį, tačiau tai buvo retai.

Yra tam tikrų prisitaikymo požymių. Pavyzdžiui, Timas Draperis iš Draper Fisher Jurvetson (DFJ) teigia, kad ateinantys 8–10 metų bus didžiausi rizikos kapitalo metai pasaulio istorijoje. Tačiau jis mano, kad ateities inovacijų varikliai nėra tradicinėse vietose: be Silicio slėnio, DFJ investuoja Kinijoje, Indijoje ir Vietname. Tuo tarpu net jei, kaip teigia Paulas Kedrosky iš Ewingo Kauffmano fondo, per daug rizikos bendrijų ir toliau investuoja į informacines technologijas, nes jos visada investuoja, daugelis rizikos kapitalo įmonių pradėjo finansuoti įmones tokiose pramonės šakose kaip žiniasklaida, švietimas ir net finansai. kur technologiniai pokyčiai sukuria žlugdančių naujovių, taigi ir pelno galimybių.

Tačiau rizikos kapitalo įmonėms nepakaks tiesiog pakeisti į ką ir kur investuoja. Tikroji problema nėra sudėtinga: yra per daug rizikos kapitalo ir per daug rizikos kapitalistų, kad pramonė būtų tikrai pelninga. Visa pramonė dabar valdo apie 200 milijardų dolerių, daugiau nei dvigubai daugiau nei 1998 m., o rizikos fondai per pastarąjį dešimtmetį investavo nuo 20 iki 30 milijardų dolerių per metus. Kalbant apie atskirus fondus, didžiuliai kapitalo kiekiai kartu su mažėjančiomis pradinėmis išlaidomis, Andersono žodžiais tariant, privertė lėšas suaktyvinti: 500 milijonų dolerių fondas negali padaryti per daug mažų investicijų, net jei tai būtų ekonomiškai prasminga, nes partneriai neturi laiko prižiūrėti šimtų įmonių. (Tai yra viena iš priežasčių, kartu su noru apriboti riziką, dėl kurios daugelis rizikos kapitalo įmonių pradėjo laukti vėlesnių etapų, kad galėtų investuoti.) Nesant kito burbulo, naujoms įmonėms nėra galimybės gauti pakankamai didelio pelno, kad galėtų užtikrinti pagrįstą finansavimą. grąža nuo 20 iki 30 milijardų dolerių per metus. Kedrosky teigia, kad norint, kad pramonė nuolat generuotų konkurencingą grąžą, metinės investicijos ir valdomi pinigai turi sumažėti daugiau nei per pusę. Ir nors Wilsonas apibūdina save kaip labai optimistišką ateinantį dešimtmetį, jis sako, kad pramonė turi grįžti prie tokio dydžio ir formos, kokia ji buvo devintojo dešimtmečio pabaigoje ir devintojo dešimtmečio pradžioje.

Įdomu tai, kad ši diagnozė nėra ypač prieštaringa. Daugelis pramonės žmonių mano, kad pinigų yra per daug. Tačiau tai panašu į eismą: visi mano, kad to per daug, bet niekas nenori važiuoti viešuoju transportu. Ir nors daugumoje verslų konkurencija išsprendžia problemą išstumdama pralaimėjusius, tačiau čia laimėjimas užtrunka daug ilgiau, nes rizikos kapitalas nėra panašus į akcijų rinką: jei nusiviliate, negalite tiesiog iš jos ištraukti pinigų. . Komanditiniai partneriai, investuojantys į rizikos kapitalo fondus, prisiima ilgalaikius, įpareigojančius įsipareigojimus patenkinti fondus valdančių ir investuojančių tikrųjų partnerių kapitalo poreikį. Tai, žvelgiant iš naujovių, yra didelė rizikos kapitalo stiprybė: užuot reikalingas greitas pelnas, jis gali sau leisti kurti įmones. Nepaisant to, tai sukuria tai, ką Wilsonas vadina didžiuliu delsos kiekiu sistemoje. Taigi, nors pramonė juda link protingesnės valdomų pinigų ir galimos grąžos pusiausvyros, užtrunka daug laiko, kad išstumtų prastus rezultatus.

Tai rodo, kad visos pramonės veiklos dar laukia bent keleri metai. Nors tai nėra gera žinia rizikos kapitalo investuotojams, nėra aišku, ar tai yra problema ekonomikai. Diskusijose dėl rizikos kapitalo modelio žlugimo ypatumas yra tai, kad tai nėra diskusija apie tai, ar svarbu turėti ankstyvos stadijos finansavimą naujoviškoms įmonėms: visi tuo tiki. Tai taip pat nėra argumentas dėl to, ar rizikos kapitalistai sukuria pridėtinę vertę: nepaisant daugelio verslininkų skundų, istoriniai įrodymai rodo, kad rizikos kapitalas vaidino pagrindinį vaidmenį skatinant naujoves. Pavyzdžiui, tyrę Silicio slėnio įmones, akademikai Thomas Hellmannas ir Manju Puri nustatė, kad rizikos remiamos įmonės žymiai greičiau nei kitos pateikdavo produktus į rinką ir buvo labiau linkusios įgyvendinti vadinamąją novatorių strategiją. Ir tyręs patentų duomenis, Joshas Lerneris nustatė, kad rizikos doleriai buvo tris ar keturis kartus stipresni už įmonių mokslinius tyrimus ir plėtrą skatinant naujoves.

Jei rizikos kapitalas yra ir būtinas, ir naudingas, kodėl tai svarbu visuomeniniu požiūriu, jei jo pasiūla perteklinė? Mums rūpi ne tai, ar investuotojai gauna gerą grąžą, ar rizikos kapitalo įmonės yra gerai apmokamos. Mums rūpi, ar pradeda veikti naujos įmonės ir ar finansuojamos inovacijos. Viena iš pagrindinių pelningų inovacijų tiesų yra ta, kad sunku, o gal net neįmanoma, iš anksto nustatyti. (Štai kodėl pažįstamas rizikos kapitalo modelis priklauso nuo poros didžiulių pasiekimų portfelyje, kurie nusveria visus vidutiniškus rezultatus ir tiesioginius nesėkmes.) Taigi, nors sukrėtimas bus sveikintinas, jis iš tikrųjų gali būti svarbesnis žmonių gerovei. pramonei nei mums visiems. Kaip sako Timas Draperis, niekada neužtenka rizikos kapitalo įmonių, verslininkų ar pinigų naujoms pastangoms. Galų gale, net jei rizikos investuotojai neabejotinai įdėjo per daug pinigų į programinės įrangos įmones ir švariųjų technologijų įmones, kurios niekada nepasisekė, ar tikrai būtume pirmenybę teikdami tam, kad tie pinigai būtų skirti kokio nors banko užstatu skoliniam įsipareigojimui?

Tikriausiai, ne. Tačiau yra priežasčių manyti, kad pernelyg išplitusi rizikos kapitalo pramonė nėra geras dalykas. Visų pirma, kadangi rizikos kapitalo įmonės gauna tam tikrą procentą valdomo turto, kiekvienais metais į pramonę patenka dešimtys milijardų, todėl rizikos kapitalistas gali gerai užsidirbti net iš investicijų, kurios niekur nedingsta. Tai nėra kryptingų VC kūrimo receptas. Raumenų surišta problema taip pat yra tikra: kadangi rizikos kapitalistai, turintys per daug pinigų, laukia, kol galės patekti į vėlesnius finansavimo etapus, jų teikiama vertė sumažėja. Taip pat tikėtina, kad dėl šių fondų dydžio rizikos kapitalo įmonės turėjo paskirstyti savo investicijas į daugiau įmonių, jų, kaip įmonių veiklos stebėtojų, veiksmingumas sumažėjo. Daugeliui verslininkų tai gali atrodyti ne taip blogai, tačiau bent jau Lernerio tyrimai rodo, kad rizikos kapitalo gairės ir stebėjimas yra svarbi dalis, kodėl rizikos kapitalo įmonėms istoriškai geriau sekėsi kurstyti naujoves. Gali būti sutapimas, kad rizikos kapitalo perteklius sutapo su era, kuri, be abejo, sukūrė tik du transformuojančius rizikos lėšomis finansuojamus startuolius: „Facebook“ ir „Twitter“. („Twitter“ verslo analizei žr. Ar „Twitter“ gali užsidirbti pinigų?) . Tačiau taip pat gali būti, kad visa pramonė tapo šiek tiek per patogi.

Tai keičiasi į gerąją pusę: VC finansavimas praėjusiais metais siekė tik 17,7 mlrd. USD, ty 40 procentų mažiau nei praėjusiais metais. Ir nors tai bus skausminga, pramonei reikia, kad investuotojai pasitrauktų, jei ji grįš į racionalesnį dydį. Labai mažai tikėtina, kad švytuoklė pasisuks atgal per toli – kad rizikos kapitalas bus nepakankamai finansuojamas. Didžiulio pelno žavesys niekur nedings. Ir rizikos kapitalistų veikla vis dar labiau siejama su tokiomis labai pelningomis investicijomis kaip „Juniper“ (o prieš tai „Cisco“, „Apple“ ir „Digital Equipment Corporation“), nei su tokiomis įmonėmis kaip „Procket“.

Rizikos kapitalistai, kaip ir verslininkai, yra pernelyg pasitikintys savimi: jie tiki, kad gali nustatyti ir išnaudoti pelno galimybes, kurių kitiems trūksta. Jei tai nėra puikus dalykas jiems ar jų investuotojams, tai naudinga mums visiems, nes tai garantuoja nuolatinį naujų pinigų srautą į naujas verslą. Rizikos kapitalas turi tapti racionalesniu verslu. Bet ne per daug racionalus.

Jamesas Surowieckis rašo „The Financial Page“, skirtą „ niujorkietis .

paslėpti